Epsilon Theory Unplugged 是一个持续进行的系列，拥有轮换的作者阵容。每周二，都会发布一份新的笔记。我们涵盖各种主题，所有内容都聚焦于我们与技术和自我的关系。注册以保持最新的 Unplugged 笔记更新。 Kris Abdelmessih 不仅是一位出色的衍生品交易员，拥有在 Susquehanna 和 Parallax 20 多年的职业生涯，同时也是一位出色的作家，具有惊人的能力来解释交易的业务和交易的基础概念。今天的 Kris 是交易和衍生品领域最受欢迎的声音之一，旗下品牌为 Moontower。市场价格为 12-15。12 竞标，15 报价。经纪人在评估报价。“你那里有多少？你呢？还有你？”几位做市商在看到他在计算时开始犹豫。“知道吗，我现在是 17。”“好吧，但你能填满这个规模吗？”“这个瞬间，不再购物。”“我的。”几分钟过去后。经纪人又回来了。“怎么样？”“去你妈的。20-40。小规模。”就这样。它是一个清算交易。这是市场版本的断续均衡。从这里开始小批量交易。价格随着时间推移逐渐上升。相同的成交量带动价格上升更大的幅度。最少资本的做空者也是最小的交易者勉强平仓。活着总比没好。较大的交易者在相关资产中减少一些头寸，但整条路上基差对他们不利。至少这不是每天都有的新伤口。纸张伤口不是致命风险，但这份工作会让人士气低落一段时间。我们还要再来一次吗？我为什么不学习？我已经做得不错了。对吗？我不需要这些废话，我在另一个 Chrome 标签页上打开 loopnet，希望找到一个以永恒棕榈树形状的资本回报率。几周过去了，也许更久。谁在计算呢？你看到价格。63。麻木。再也没有什么意义了。你无法嘲弄一个幽灵。再等一会，等一下，56？“有人在这个市场上做什么吗？”“不，可能只是最近与鹰派美联储讨论的同情。” “你觉得这个东西上涨了 300% 与基点有什么关系吗。得了吧。” “是的，我不知道。我正在尝试在 IMAX 预订 3 点钟的奥德赛票，我们可以稍后再谈。” “不行——” [铃声。警报闪烁。] [叹气并接起电话。] “萨尔，我以为我告诉过你要减班。你到底想要什么？” “今天怎么样？” “我不知道，萨尔，你为什么不告诉我怎么样？” “在 45。” “离收盘还有 5 分钟，我不能显示。” “在 33。他们会交易。” “我就是为了社交给你圆整一下。” 第二天。怎么了？ “15-25。你先动，萨尔。”Leo [关于现代 AI 理论] 阿申布伦纳（Aschenbrenner）早早就聪明地谈论这个问题。这让他筹集了资金，而他基本上正确的事实让他到 5 月份时回报 270%。 Matt Levine Leopold Aschenbrenner 的基金 Situational Awareness LP（SALP）在 2024 年底成立，当时他 23 岁。他筹集了 2.25 亿美元，并通过利用杠杆和非常正确，登上了传奇的热潮，资产在一个月前的高峰超过 250 亿美元。他的投资组合高度集中在 CoreWeave、Nebius、Bloom Energy、Iris Energy、Micron 和韩国公司 SK 海力士的硬件和芯片股票，以及对 Anthropic 的一项可观的私人股权投资。同时，他在做空传统软件公司。你只需要调出他多头和空头的图表，就能解释他的回报为何如此卓越。他的许多多头在 6 月底达到顶峰。在 7 月 24 日，他向投资者发出备忘录，表示该基金“并未免疫于”近期市场波动。他邀请现有投资者在 8 月 1 日生效，投入新资本，称这是自 2025 年初以来最具吸引力的机会。不到一周内，SALP 将损失 2/3 的资产，并将其公共投资组合清算给 Citadel。回到交易大厅，交易就是定价流动性。在特定时间段内将一块风险进行定价的障碍。利奥波德在他的证券选择上非常正确。如此正确，以至于即使扣除清算，基金在今年仍然上涨了 80%！这一定是前所未有的。但首先被清算是不可避免的。让我们回到开头的叙述。当一项资产快速上涨时，像这些多头一样，它会耗尽维持与公允价值概念相关的合理报价的供给。为了易于理解，我们称这些卖家为自然投资者。那些出价和报价与某种基本模型的相似性相关的人。如果你在三倍时卖出的股票在短时间内继续上涨到十倍，比如几个月的时间，那么它的流动性会发生范式转变。在挤压时，供给短缺，但这种情况发生得更快，且不那么神秘。在开头的例子中，并不是供给挤压，而是犹豫。随着“自然人”从股票中被清除，边际流动性供应者就在报价中。