观点 2026年10月19日 - 下午11:59 人工智能繁荣的数学开始动摇其基础，领先的新云公司股价的崩溃，以及飙升的债券收益率，突显了这个脆弱金融建筑中最脆弱的点。上周，新云公司CoreWeave的股价暴跌15%，其发行的债券——6月时收益率为9.675%的债券——收益率飙升至15%，成交价格低于面值的80%。整个人工智能繁荣的一个奇特之处在于，股权投资者和直到最近的债权投资者都是如此不加区分。CoreWeave并不是孤例，其他新云公司的股价和债券也遭到肆虐，这些公司专门提供训练AI模型所需的计算能力。本月初，数据中心运营商Firmus在投资者对440亿美元的估值以及仍在绘图板上的项目收入和收益的高昂资本化表示犹豫后，撤回了原本将成为澳大利亚第二大首次公开募股的计划。CoreWeave的股价和债券价值的下跌恰好发生在Firmus的惨败之后，随着上周数据显示美国通胀率上升，为美国利率上调埋下了伏笔，其悲剧也在加速。对于新云公司——实际上是大多数人工智能行业——的商业模式而言，这种模式是新颖的。它们承诺建设或租赁数据中心，并安装人工智能所需的大型计算能力，以合同形式将这些能力租赁给人工智能前沿实验室和超大规模云计算公司，以此作为它们为融资项目募集的股本和债务的支撑。以CoreWeave为例——这是人工智能行业一个常见且备受质疑的特征——它承诺从英伟达购买价值数十亿美元的高端图形处理单元(GPU)或芯片。反过来，英伟达通过对CoreWeave投资20亿美元并提供63亿美元的承诺，通过2032年购买任何未出售的能力，帮助支撑了CoreWeave的财务。例如，英伟达帮助为其自己的芯片的购买提供资金，这一特征常被称为“循环”融资，在该行业中普遍存在。CoreWeave与OpenAI也有类似的安排，后者已经承诺支付超过220亿美元用于“计算”，同时在公司中获得3.5亿美元的股权。与主要人工智能参与者的这些合同（还有与Meta的合同）使CoreWeave能筹集资金以支持其数据中心的扩张。它的债务和租赁总额超过400亿美元。对于CoreWeave以及整个行业而言，面临的挑战是对房东的承诺是长期的，但对客户的转租则是短期的。由于GPU的开发速度快，安装的芯片在其数据中心投入运营时可能已过时，进一步增加了风险。此外，由于社会反对数据中心的意见（没有人想住在数据中心旁边，且数据中心可能消耗大量能源和水）和通货膨胀率的影响，设施的建设时间比预期更长，成本也比预期更高。与人工智能行业整体一样，资本支出与收入增长之间存在显著的不匹配，这种不匹配由于行业增长的速度而日益加大。这个不断扩大的差距必须通过不断增加的股本和债务来融资。上个月，全球技术研究和咨询公司Gartner发布了一项分析，得出的结论是，人工智能公司不太可能在2030年前提供足够的收入来覆盖对IT基础设施预期的资本支出。它表示，人工智能提供商今年将在基础设施上花费近1万亿美元，并预计到2030年再花费6000亿美元。然而，它的研究表明，企业和消费者的收入将不足以支持这些支出的盈利回报。运营商需要创造8.5万亿美元的收入，以覆盖资本支出和融资成本，同时实现12%的资本回报（这是最低要求，鉴于人工智能投资的高风险、不确定性和漫长的时间表）。然而，Gartner预测到2032年，人工智能数据中心的总收入仅为3.6万亿美元。它指出，超过80%的新云运营商将在2030年前停止独立运营。整个人工智能繁荣的一个奇特之处在于，股权投资者和直到最近的债务投资者都是如此不加区分。CoreWeave的首席执行官Mike Intrator表示，市场正在以“非理性”的方式行事，他对CoreWeave的商业模式充满信心。彭博社报道，他们愿意向所有与人工智能相关的事物提供大量廉价资本。