为什么Morningstar对SpaceX的IPO如此看空？我们对SpaceX的估值为每股63美元，相比即将到来的IPO发行价打了53%的折扣。我们的估值更多是数学的结果，而非怀疑。考虑到公司财务未来可能出现的广泛结果，我们为三种情景进行了预测并进行了概率加权。即便是在每股63美元的情况下，在三种情景中，我们在两种情景中也给予SpaceX很多信任，我们假设该公司能够实现快速重复使用的星际飞船，使其每周进行多次发射，并成功商业化太空中的数据中心。这两个工程问题都尚未解决，我们不期望在2028年以前有任何进展。在我们最乐观的“登月”情景中，该公司的估值将达到1.97万亿美元，或每股154美元。这比发行价高出14%，而且鉴于投资者对SpaceX、人工智能基础设施和IPO的广泛热情，股份甚至可能在公开上市后短期内达到此水平。然而，我们给这个情景的发生概率仅为7%，这也是我们最终公允价值估计为63美元而远低于154美元的原因之一。为了让SpaceX获得Morningstar的“买入”评级，需要什么条件？Morningstar一致和独立的股票研究方法旨在帮助长期投资者评估股票的内在价值，并与当前市场价格进行权衡。此外，由于对SpaceX的高度不确定性评级，我们认为只有在证券相比我们的公允价值估计打了50%的折扣的情况下，股票才会提供引人注目的风险调整回报（因此获得5星Morningstar评级）。例如，以135美元的IPO发行价获得Morningstar的5星评级，我们的公允价值估计，其他条件相同，必须为270美元每股。以下是我们为得出更现实的估值所做的一些假设。公允价值估计的构建要素是什么？我们对公允价值的分析集中在公司业务的利润驱动因素和预测上，如我们的完整报告所述。一些构成我们公允价值估计的要素在我们的情景中并不会改变。我们假设该公司将在IPO中筹集857亿美元，共发售639亿股，这相当于我们公允价值估计的每股6.50美元。在此基础上，加上现有的每股1.80美元现金和投资，减去每股2.30美元的债务。我们对核心空间和连接业务的估值增加了约每股40美元（我们认为2028年后Starlink的增长放缓将使该估计减少5美元）。我们对三种广泛的人工智能情景的概率加权平均值增加了16.50美元到我们的整体估值估计，我们认为这更像是对轨道AI基础设施商业化的一种看涨期权。计算公式：$6.51+$1.80-$2.30+$40.00+$16.50=$62.51（我们四舍五入到63.00美元）。关于SpaceX的假设如何驱动预测？在所有三种情景中，我们应用PitchBook提供的基础情景预测，假设到2035年，SpaceX将能够发射340次星际飞船任务（几乎每天一次），并且这些任务的火箭可重复使用率达到85%，将成本和时间的节省从助推器的重复使用扩展到上级航天器。然后，我们建立了三种情景的预测，以确定AI业务可能实现的目标。登月 在第一种，即我们最乐观的情景中，SpaceX的轨道AI平台运行良好，相比于地面计算获得运营成本优势，并最终在2040年前部署和商业化我们预测的AI基础设施计算能力的五分之一（不包括俄罗斯和中国）。我们应用SpaceX提供的估算，即它可以设计和部署每个具备100千瓦AI处理能力的卫星，并最终将超过100个这样的卫星装入一架星际飞船的整流罩，预计到2035年形成约59000颗卫星的轨道计算集群，提供相当于11.6千兆瓦的AI计算能力，年收入可达2250亿美元。 无法实现 在我们的下行情景中，轨道数据中心将无法工作或无法提供比地面数据中心更大的优势。我们推测该公司在发现这一点上投资了数百亿美元，将于2028年前后放弃该项目，就像管理层放弃在特斯拉建造多个小型汽车工厂的计划一样。我们假设SpaceX将继续商业化其地面的巨型数据中心，但不会占据全球计算能力的有意义份额。 最小可行产品 在我们最可能的情景中，轨道数据中心证明是可行的，但受到一些容量限制，但也受益于SpaceX降低的星际飞船大型有效载荷的发射成本